Category 欧易交易所OKX官网

整理 编译：深潮 TechFlow

嘉宾：Jeremy Allaire，Circle CEO

主持人：， Blockworks 创始人；，Investor

播客源：

原标题：Why the Dollars Stablecoin Update is Inevitable | Jeremy Allaire, Circle

播出日期： 2024 年 8 月 30 日

背景信息

在本期播客中，Circle 的 CEO Jeremy Allaire 讨论了货币的未来。他解释了稳定币如何通过提高资金转移的速度和减少交易摩擦来改变全球金融。Jeremy 分享了关于加密货币监管环境的见解，Circle 成为上市公司的历程，以及他对一个更高效、更易接近的金融系统的愿景。

美元体系架构

• Jeremy Allaire 讨论了美元的技术架构及其对金融系统的影响。他指出，美元的各类余额代表了不同的风险，包括信用风险、市场风险和流动性风险。

• Jeremy 解释说，美元的基础架构主要是由一组 Oracle 数据库构成，运行在较旧的技术上，如 FTP 服务器和文本文件。这些数据库记录了美元的现金部分（M 0），而大部分资金实际上是由银行创造的信用货币。

法律电子货币的市场规模

• Jeremy 提到，法律电子货币的市场规模高达 100 万亿美元，这个数据包括了多种货币的价值。他进一步分析了这一市场的不同用途，包括零售支付、B2B 电子支付以及资本市场的交易，这些都构成了巨大的市场机会。他认为，随着技术的发展，货币的流通速度将大幅提升，进而推动经济价值的创造。

互联网与货币的未来

• Jeremy 认为，未来的货币可以像其他信息一样，原生地在互联网中存在。他设想了一个类似于 HTTP 的货币协议，能够在开放网络上进行交易。他相信，当这些网络达到规模，货币的存储和转移成本将趋近于零，从而使货币流通速度大幅提升。这一转变将会像互联网对信息发布的影响一样，极大地推动经济活动的增长。

• Jeremy 强调，去除价值交换中的摩擦，将有助于提升全球经济繁荣。他的愿景是通过无摩擦的价值交换，推动经济的可持续发展和增长，最终实现更高的交易量和经济价值。

稳定币监管的努力

• Jeremy 讨论了稳定币监管的现状以及监管机构的态度。他指出，尽管监管机构在某种程度上同意稳定币的潜力，但他们对失去控制权的担忧使得他们在接受这一新技术时变得谨慎。

• Jeremy 认为，稳定币技术仍然存在许多不确定性和操作风险，监管机构的谨慎态度在某种程度上是合理的。

技术的演变与信任

• Jeremy 比较了互联网早期的发展，指出大企业曾对公共互联网的安全性表示怀疑，最终随着技术的成熟和规模经济的出现，企业才逐渐接受了这一基础设施。他强调，稳定币和加密技术的进步需要时间来建立信任，并且技术必须不断增强，以便满足市场的需求。

加密货币作为创新实验室

• Jeremy 认为，加密货币领域是一个巨大的全球创新实验室，汇聚了大量的技术人才和创业者。他坚信，开放式的创新模式将比政府主导的模式在技术能力和结果上更具优势。他提到，中央银行和监管机构正在积极建立稳定币的监管框架，到 2025 年底，像 USDC 这样的稳定币将被视为法律电子货币，并受到主要金融市场中心的监管。

未来展望

• Jeremy 强调，这一演变标志着金融市场的重大进步，传统市场将能够利用稳定币，这在几年前是难以想象的。他认为，随着监管框架的建立和技术的发展，稳定币将在未来发挥重要作用。

货币向稳定币的转型

• 在这一段中，Jeremy 详细阐述了稳定币（如 USDC）如何在现有金融框架内运作，以及如何与政府和金融机构合作，实现这一转型。

当前的运作框架

• Jeremy 介绍了 Circle 如何在美国的电子货币和支付框架上建立其业务，成为首家获得全美范围内许可的公司。他提到，他们遵循了联邦和州的电子货币传输法律，并获得了一些特定的许可证，例如纽约的比特许可证。此外，他们还遵循了稳定币储备的具体规则，例如只使用国债、隔夜回购和现金等安全资产。

全球扩展与监管合作

• 随着业务的全球扩展，Circle 开始与其他主要监管机构合作。例如，在新加坡，货币管理局（Monetary Authority of Singapore）对 Circle 进行监管，确保 USDC 在亚洲的分发和使用符合当地法规。

• Jeremy 强调，这种监管合作使他们能够在新加坡和香港建立直接的银行基础设施，从而方便市场参与者在当地银行系统中轻松创建和赎回 USDC。

欧洲的监管里程碑

• 一个重要的里程碑是 Circle 成为首个在欧盟内获得监管和许可的全球稳定币发行者。Jeremy 指出，他们的欧元稳定币（URC）也在增长中。这一进展改变了稳定币的监督和储备架构。他们与欧洲委员会、欧洲银行管理局和法国央行等立法者紧密合作，建立双重发行模型，确保 USDC 无论在何处发行都能够互换。

稳定币的资本要求

• 在谈到欧洲的储备要求时，Jeremy 提到《市场金融工具指令》（MiFID）对稳定币有非常具体的资本要求。他指出，当前的规定要求对欧洲用户的储备保持 3% 的资本要求。此外，他提到正在国会审议的《支付稳定币法案》将赋予美联储决定稳定币发行者适当资本要求的能力。

风险管理与资本框架

• Jeremy 强调，Circle 已经与其首席经济学家合作，发布了一套详细的资本资产处理框架，专门针对稳定币的风险管理。这一框架考虑了与稳定币发行和储备模型相关的各种风险，包括流动性风险、市场风险和运营风险。他指出，稳定币运营商必须在多链部署、网络故障和密钥材料存储等方面考虑特定风险，以确保稳定币的安全和可靠性。

中央银行数字货币 (CBDC) 的最终目标

CBDC 的现状与前景

• Jeremy 表示，美国在普通 CBDC 方面似乎没有政治意愿，也没有公众需求。他认为，尽管 CBDC 是一个长期目标，但如果美国的货币架构仍然依赖于过时的技术（例如老旧的数据库和文件传输协议），那么就需要进行现代化改进。他希望看到美国在中央银行基础设施层面进行升级，利用加密技术和分布式账本来提高效率。

私营部门的创新

• Jeremy 强调，经济活动的中介和创新应由私营部门主导。他认为，私营部门在技术创新方面的速度远远超过公共部门，这种创新将推动经济系统的转型。他提到，互联网的变革使得信息传播变得快速而免费，类似的，区块链技术将使价值转移变得高效且低成本。

未来的价值交换

• Jeremy 预测，随着技术的进步，未来将会出现机器驱动的价值交换，其中商业关系、劳动关系和金融关系都可以通过智能合约在公开的区块链上进行编码和执行。他认为，这种经济协调的突破将是区块链技术的根本性进步。

去中心化金融（DeFi）的角色

• 他提到，去中心化金融（DeFi）正在将传统金融市场的基本元素带上链，未来将会有更多丰富的价值交换形式出现。他希望能够在链上实现更传统的金融原理，例如时间价值，进而推动无担保信贷的出现。

无担保信贷的前景

• Jeremy 认为，无担保信贷的出现将是一个巨大的机会。他指出，私营信贷市场近年来增长显著，这种市场可以在链上实现。他举例提到一些已经在这一领域取得进展的协议，如 Maple 和 Goldfinch。他设想了一种模式，允许法律合规的个人和机构在链上中介资本供给和借贷，形成一个高效的市场。

保险模型与风险管理

• 在谈到风险管理时，Jeremy 提到可以使用链上保险模型来保护参与者，尤其是普通用户。他认为，保险可以在链上进行定价和管理，形成可组合的金融产品。这种模型将允许用户在保持流动性的同时，将部分资产用于借贷，从而实现高效的资本利用。

法律框架的演变

• Jeremy 认为，互联网的出现打破了许多法律范式，例如，过去进行广播需要获得当地的许可证，而现在则不再需要。他希望金融行业能够展示出加密技术在效率、透明度和风险管理方面的优势，从而推动政策环境的演变，使其更具国际化。

市场准入与合规性

• Santi 询问了可能限制或加速这一进程的因素。

• Jeremy 指出，需要有市场和合规监管机构来认可金融中介在公共链上构建产品和服务的能力。他提到，欧洲的 MiCA 法规为在公共链上构建金融产品提供了框架，但在全球范围内广泛接受这一框架仍然是一个挑战。

加密技术的潜力

• Jeremy 强调，行业需要探索比现有金融系统更好的解决方案，利用加密技术的优势，例如零知识证明和加密凭证。他表示，行业应当在用户体验和隐私保护方面进行创新，而不是简单地遵循现有法律。

稳定币的法律地位

• 他还提到，稳定币被视为合法的电子货币，这将使金融机构能够将其作为资产负债表上的有效抵押品，进而在交易中用作营运资本。这一点对于推动传统金融机构参与加密市场至关重要。

透明度对金融体系的影响

透明度与风险管理

• Santi 提到，随着越来越多的交易在链上进行，将会对借款人的风险状况有更好的可见性。例如，工资可以通过 USDC 进行流动支付，这样可以降低风险。

• Jeremy 赞同这一观点，并强调了加密凭证（如 KYC 认证）在确保合规性和安全性方面的重要性。他提到，可以通过地理限制来确保用户符合特定法律框架。

透明度的缺失与其后果

• Santi 提到，金融体系中的缺乏透明度往往被视为一种特性，而不是缺陷。这种缺乏透明度使得某些参与者能够从中获益，比如通过更高的利率或利润中心的建立。然而，这种情况也导致了一系列问题，例如全球金融危机的发生，因为在缺乏透明度的情况下，风险难以被准确评估。

透明系统的潜力

• Jeremy 对 Santi 的观点表示赞同，并指出，依赖不透明性来获取利润的参与者将面临挑战。他认为，开放的互联网基础设施能够实现巨大的经济规模效应，从而改变行业的经济结构，改善产品和服务。他相信，这种转变将在零售支付、资本市场基础设施、借贷和资产管理等多个领域产生深远影响。

行业的重塑与创新

• Jeremy 进一步指出，许多行业中存在过多的参与者，而区块链和加密技术的应用将使得提供更高效、更低风险和更具价值的产品成为可能。他提到，历史上媒体行业的变化可以作为一个类比，互联网在 2000 年代初期尚未完全颠覆媒体公司，但随着技术的发展，许多传统媒体公司已经面临巨大的挑战，甚至垮塌。

整合与全球化趋势

• 他预测，金融行业也将经历类似的整合过程，未来将出现更少但更强大的互联网原生平台，这些平台将更加全球化。在利润丰厚的领域，透明度的提高将促使更多的创新和竞争，从而为用户提供更好的服务。

去中心化系统的价值

• Santi 提到，尽管技术可以是一个中心化的力量，但他希望去中心化的基础设施能够得到建设。

• Jeremy 表达了他对分布式和去中心化系统的坚定信念。他认为，加密货币和区块链的一个最令人兴奋的方面是，全球的经济参与者可以安全地进行点对点的商业和金融交易。

开放源代码协议的潜力

• Jeremy 希望看到社区治理的开放源代码协议，这些协议应该是利益相关者共同维护的，并且能够不断改进。他认为，这样的基础设施将支持成千上万种不同的商业模型。例如，他提到了 Uniswap 作为一个社区治理的协议基础设施，许多人在其上构建和组合自己的市场。

实际案例与创新

• Jeremy 还提到，Zora 最近与 Uniswap 的二级市场推出是一个很好的例子，展示了如何构建一个许多人可以在其上开发的基本去中心化平台。他认为，这种去中心化的基础设施能够增强系统的韧性，并促进更多的创新。

代币激励的愿景

• 他进一步阐述了代币激励在创造更广泛的产品和服务方面的重要性，这种激励可以将现实世界的激励与链上的经济协调相结合。这种模式将有助于重建历史上集中化的平台，使其变得更加去中心化。

应用与基础设施的辩论

• 在当前加密世界中，关于应用与基础设施的辩论依然存在。Jeremy 希望看到使用数字代币和更广泛的协调形式的去中心化应用，这些应用能够在最终用户和企业层面上创造有意义的价值。他表示，他与 Chris Dixon 的观点高度一致，期待看到更多这样的创新。

利率的影响

高利率与低利率的对比

• Yano 提出了一个问题，指出在当前的利率环境中，许多人认为高利率对 Circle 的业务有利，但他想了解低利率的影响。他提到，低利率可能会提高货币的流通速度。

• Jeremy 解释了他对利率的看法，认为应该降低利率，以促进更好的经济政策，并认为这对实体经济、数字经济以及加密经济都是有利的。

理想的利率环境

• Jeremy 表示，一个更中性的利率环境将是 USDC 平台的理想环境。他认为，降低利率将增加货币的流动性和活动，进而提高对高效用货币的需求。他强调，Circle 正在构建一个基础设施，使其成为世界上最高效用价值的货币，并鼓励开发者在其上构建应用。

货币流动性与 USDC 的增长

• Jeremy 认为，当货币流动性增加、利率下降时，这将对其稳定币网络的采用产生巨大的推动作用。他指出，尽管在高利率环境下，USDC 的流通量下降，但随着利率的稳定和预期的下降，USDC 的流通量开始显著增长。

经济活动与稳定币的关系

• Santi 提到，随着 USDC 在支付和商业中的使用增加，这种动态可能会发生显著变化。

• Jeremy 解释说，经济中的货币流动性在利率下降时会增加，尤其是在商业交易和结算需求方面。他认为，USDC 平台的能力与链上商业和金融活动之间会存在相关性，而利率的变化将对这种关系产生影响。

投资与资本市场

• Jeremy 还提到，资本市场中的资本流动性是推动增长的一个重要因素。他指出，许多人在寻找比 3% 更高的回报时，愿意投资于他们认为会带来更高回报的资产，这种风险偏好的增长将推动 USDC 的使用。同时，随着利率下降，商业交易中的货币流动性也会增加。

• 总体而言，Jeremy 强调了利率变化对经济和数字货币的深远影响。他认为，降低利率将有助于提高货币的流动性，促进 USDC 的采用和增长，并推动整体经济的繁荣。随着市场环境的变化，Circle 将继续构建和优化其平台，以适应这些变化。

稳定币的创新发展

收益型稳定币的挑战

• Yano 提到，最近推出了一些收益型稳定币，比如 Mountain Protocol，并询问 Circle 是否考虑将净利息差传递给用户，以在市场中占据主导地位。

• Jeremy 直接回应说，这是不合法的。他解释说，如果提供给用户的是一种投资产品，那么这就被视为证券，而 Circle 已经作为支付系统和电子货币支付系统受到监管，因此无法提供这样的收益。

监管环境的影响

• Jeremy 进一步指出，全球范围内的稳定币法律（如欧洲的 Mica 法案、美国的支付稳定币法案等）都将稳定币视为无息的现金和电子货币。他认为，这是正确的决定。他强调，尽管希望用户能够在数字现金和收益产品之间无缝切换，但这必须在合规的框架下进行。

USDC 的愿景

• Jeremy 表达了 Circle 的愿景，即希望 USDC 成为世界上最好的数字现金，最好的数字美元。他提到，Circle 希望成为用户在寻求收益时的首选结算工具，无论是 DeFi 收益、无担保链上借贷收益，还是其他投资收益。

市场基础设施的角色

• Jeremy 表示 Circle 视自己为市场中立的基础设施公司，致力于构建更多的基础设施，使开发者能够在其上构建应用。他提到，Circle 正在开发跨链转账协议和气体抽象机制，以简化用户体验，让用户无需了解区块链和交易费用即可进行交易。

投资与创新

• Jeremy 还提到，Circle Ventures 会对正在进行创新的项目进行小规模的少数股权投资。他强调，Circle 的主要目标是让其他开发者能够在其平台上构建应用。

IPO 的展望

• 在谈到公开上市时，Jeremy 表示，Circle 非常专注于成为一家全球上市的公众公司。他认为，这将增加公司的透明度和信任度，并帮助 Circle 在未来的发展中保持高标准的治理和道德责任。

创业者的建议

• 最后，Jeremy 给创业者们提出了一些建议，强调在创业过程中，要愿意做出牺牲，适时放弃不成功的项目，并专注于公司的核心愿景。他提到，尽管面临挑战，创业者应该保持对初衷的坚定信念，并在此基础上进行调整和发展。

• 整体而言，Jeremy 的观点强调了稳定币在合规框架内的创新发展，Circle 在推动数字现金和收益产品之间的连接方面的努力，以及对创业者在面对挑战时的建议。他相信，未来将会有更多的惊喜和创新出现，推动整个加密领域的发展。

随着链上活动的剧增以及链上基础设施的演进和丰富，链上 MEV 一直以来都被视为以太坊暗森林中最为危险的一部分，这直接对用户的链上金融活动造成了利润损失和用户体验的降级。本文的目标就是从 Ethereum 2.0 的区块生成机制以及提议者-构建者分离（PBS）的技术演进为基础，来着重分析了该套机制带来的天然中心化和信任化问题与以太坊的价值观有着截然相反的现实情况。

链上 MEV 的加剧确确实实是双刃剑，有其正负外部性，正向包括减少 DEX 价格差异、帮助清算交易；负向包括对用户的夹层交易损害。因此 MEV 的解决方案更多是减轻负外部性，而无法做到根除。在我们减轻 MEV 的负外部性和解决当前基于第三方信任中间件 Relayer 的问题的机制探索过程中，主要分为三类措施：拍卖机制的改进、共识层改进、应用层改进。这三种改进都将不同程度的对 MEV 的现代格局产生影响，但是有部分解决方案并不能实质解决用户遇到的三明治攻击的问题，用户交易仍然处于 public pool，因此需要引入更多的隐私池技术来保护用户交易的可选隐私性，这些 MEV 方案值得去结合起来尝试。

除此之外，MEV 作为无法避免的机制设计副产品，其未来还会更进一步的复杂，我们也在文中探索了在 Layer 2 架构、EIP-4337 账户抽象等新交易类型的实施下，可能出现的更多 MEV 的技术挑战和机会。

最后，我们希望以此文章，探索减缓 MEV 负外部性问题的潜在解决方案，并且对当前的 MEV 方案的利弊作出一个全方位的认知，不仅仅是为了未来点亮用户所处的黑暗森林，也为业内研究者点亮进一步研究 MEV 的黑暗森林。

Ethereum 2.0 

自从 The Merge 以后，以太坊采用了 POS 机制来确保网络的安全性，同时在区块的产出方面，放弃了计算密集型的竞争，转而采用权益证明。合并后，以太坊被划分成执行层以及共识层。而整个区块的产出也发生了变化，每一个 Epoch 为一个 POS 周期，每个 Epoch 中又被划分成 32 个 Slot，每个 Slot 相当于一个出块的时间单位，为 12 秒。

验证者提议区块图示

整个网络会在每次 Epoch 内，随机从验证者中挑选一个委员会，提议区块的人是在委员会集合中随机选出，该区块提议者需要将交易打包并且排序执行最后产出一个区块，其它委员会验证者会监督这个过程，然后为该区块投票。并且这个委员会会在每个 Epoch 之后重新选择。同时还被施加一定的操作时间限制，以保证区块生成和投票的效率。在这里，我们为读者规范术语，Payload 是执行负载，意味着交易的状态更改，可以视为执行区块的一部分。区块提议者将实施执行负载（Execution Payload 也就是实施交易结果的状态更改）和区块提议。

PBS 架构

事实上，当验证者被选中成为区块提议者时，往往提议者没有动力去执行 Payload，也就是将交易排序并且执行，因为这个事情需要大量的计算能力执行状态更改。原本思考的是，如果我们通过去中心化的委员会选举，如果把执行负载纳入其中，那么交易排序等就成为了去中心化的事情。但是验证者似乎天然的想要把这一部分交给第三方去完成，而自己 Proposer 专注于提议区块的事情。因此衍生出了 PBS 的构想，就是将区块提议和构建被分离节点提议者仅负责验证区块，不参与区块构建。提议者和构建者之间的分离促进了一个开放市场，在这个市场中，区块提议者可以从区块构建者那里获取区块。这些构建者相互竞争来构造区块，并向提议人提供最高费用，我们称之为“区块拍卖”。

PBS 流程图示

我们简要的介绍一下整个 PBS（Proposer Builder Seperate） 密封第一拍卖模型。当用户通过 RPC 代理提交交易，RPC 相当于运行了一个节点，将交易提交到公开的 Mempool 中，多个 Builder 找到最适合的交易进行排序以生成一个利润最大化的区块（利润最大化指交易手续费 Base+Priority+MEV），然后多个 Builder 通过 MEV-Boost Relayer 与 Proposer 进行交互，Relayer 是多个 Builder 与 Proposer 交互的桥梁，Builder 向 Relayer 提交报价，Relayer 向 Proposer 提交多个区块头以及对应的报价，Proposer 一般采纳报价最高的区块。其中 Relayer 会实现 MEVBboost 规范，这个是 Flashbot 提出的如何规范 Builder 与 Proposer 交互竞标的一种技术规范。在这个过程中，所有信息都是密闭的，Relayer 只会提交区块头给 Proposer，因此 Proposer 具有抗审查性。

PBS 下各类参与者以及博弈

其主要参与者有 Builder、Relayer、Proposer、MEVbot(Searcher)。

Builder

其中 Builder 主要是负责构建区块内容的，使用了 MEV-Boost 技术以后，其在竞标中处于更加有利的地位，因为不仅仅支持 Gas Fees，并且还支持 MEV 收益。Builder 能够直接审查用户和 Searcher 的交易，这一直以来也是被诟病的一点，特别是当美国政府公布 OFAC 后，大量 Builder 参与了 OFAC Compliant，相比于刚开始，虽然审查区块的比列在近期有所下降，但是我们能看到，在区块构建过程中，Builder 存在对交易的直接审查方面有直接作用。

OFAC 合规区块比例，图源：

　Builder 市场份额，图源：

当前 Builder 的市场份额来看，beaverbuild.org 这种纯粹的无需审查的 Build 正在逐步扩大其市场份额，一切都是以利润为导向。

Searcher

MEV 收益与 Gas Fees 收益比例，图源：

本质上，利润最大化的工作是需要 Searcher 与 Builder 共同努力的，Searcher 往往会与特定的 Builder 合作，这样就会形成一个 Dark Pool 或者 Private Pool，在这里面 Searcher 的交易只会对特定 Builder 显示，一些 Builder 就会获得最大化利润的 MEV 交易，进而竞标区块空间。从理论上来说，如果 Builder 作恶或者审查，那么 Searcher 可以选择其它的 Builder，这样就会导致 Builder 的市场份额逐步降低，因此受制于 Searcher，Builder 往往会考量作恶的隐性成本。上图是，MEV 和每日 Gas 的收益情况，能够看见 Searcher 贡献的 MEV 收益在行情波动明显的情况下，甚至能当日 Gas 收益的两倍之多。

对于 Searcher，分为 CEX-DEX（链下）套利以及 DEX、夹层、清算两大类别（纯链上）。

Searcher 市场份额，图源：

目前 Wintermute 占据 CEX – DEX 套利交易的市场份额第一。

Searcher 市场份额，图源：

对于纯链上 MEV 机会，有逐步形成工作室化的趋势，其中 jaredfromsubway.eth 市场份额占据了惊人的 37.2% ，其擅长对 Etheruem 链上用户进行三明治攻击，一度成为链上 gas 消耗最高的用户，大约消耗 gas 占据一整天的 1.5% 。从 2023 年 2 月到 2024 年 6 月，该机器人共计花费了 76, 916 个 ETH，根据执行这些交易时的价值计算，相当于约 1.75 亿美元。由于 Seacher 与 Builder 之间联系紧密，因此在实践中，许多 Searcher 都会把自己的订单流发送给前三名的 Builder，实际上本来是可以广播所有 Builder 的，但是有些小的 Builder 可能会拆分 Searcher 的订单流，导致 Searcher 的 MEV 策略失效，进而造成亏损的风险。并且，绑定 Builder 也能为其在生态内维持影响力。

Relayer

Relay 市场份额，图源：

Relayer 负责集合竞价，然后作为中转站对 Proposer 提交区块头以及竞拍区块的价格，此时 Proposer 并不知道区块中的交易细节。一旦 Proposer 选择并且为区块头签名以后，Relayer 会释放全部的交易内容给 Proposer。我们会发现，Relayer 在其中作为没有经济激励的第三方，获得了极大的信任，Builder 依赖于 Poposer 进行报价，而 Proposer 依赖于 Relayer 的报价和区块内容。历史上也发生过类似的问题，Ultrasound Relayer 存在一个潜在的漏洞，导致 Proposer 提取了超过 2000 万美元的 MEV。虽然这些漏洞可以修补，但 Relayer 本身仍然可以选择恶意行事并窃取 MEV。

市场分额趋势图，图源：

上图是 Relayer 的市场份额的情况，我们会发现运行单纯的 MAX Profit 的 Builder 的市场占有率自从 Merge 以后就逐步扩大，因此在自由市场中，想通过 Builder 人为控制 MEV，是不可能的。

同时 Relayer 也面临一个问题，就是没有经济激励。因此 Blocknative 也退出了 Relayer 方向的研发。Relayer 目前都是依赖于 Flashbots 提出了 MEVBoost 规范来构建，以太坊依赖第三方提供 PBS，始终不是一个长久之计，因此目前以太坊社区也在探索将 PBS 纳入协议级别。

Proposer

对于 Proposer 来说，在所有的验证者中以算法来随机选择一组委员会，又在每个 slot 中选择一个区块提议者，区块提议者本身具备执行负载的能力，但是由于提议者天然的想要把这部分外包出去，因此容易造成 Builder 与 Proposer 之间的垂直合作，而 MEV-boost 的 Relayer 就希望作为这种方式的中间点，以减少两者的直接沟通带来的垂直合作勾结。由于现在都处于矿池作为验证者池，但是这种矿池和 LSD 验证者池都具备很强的规模效应，特别是 LSD 的出现，将原本质押的代币的潜力释放出来，增强的资本效率，并且其背后的 DEFI 积木的影响，验证者池也就处于一个更加集中化的趋势。

验证者市场份额，图源：

Lido 目前占据大约 28.7% 的市场份额，Coinbase、Ether.fi 名列第二三。过去未主动实施 MEV-BOOST PBS 解决方案时，Proposer 需要负责 Builder 的任务，也就是执行负载（Payload），但是大部分 Proposer 放弃了自己对交易排序执行的能力，因为这在繁重的计算工作会严重脱累验证性能，不如将执行负载外包，让第三方去拍卖区块。

User

最后来讲一下 User，用户往往在整个架构设计中处于最弱势的一方，因为用户的交易都被放入 Mempool 中，会被各种 MEVbot 从中赚取 MEV 利润，但是这些利润却不会流向用户。但是不往往是坏处，比如在 DEX 中，在链上行情波动较大或者用户的交易量大于 DEX 的流动性时，MEVbot 就会通过套利来减轻滑点以及各平台的价差。因此 MEV 的存在有正负外部性，需要分开讨论，而这也是其复杂之处。

用户交易图示

为了不让用户被 MEVbot 监测，进而对用户造成损害，有许多 RPC 节点供应商能够帮助用户将交易放在非公开 Mempool 中，比如可以通过 Builder 的 RPC 来直接与 Builder 交互。有一个比较新颖的方式是通过 OFA（Order Flow Auction）订单流拍卖来为用户补偿 MEV 利润，OFA RPC 运营商与 Searcher 建立合作关系，通过将用户的订单向 Searcher 拍卖，Searcher 能够获得最大化的 MEV，进而让整个订单流包含进区块中，然后 Searcher 返还这些利润给用户。

运行私人订单流交易的用户比例，图源：

当前，使用私人订单流的用户比例仍然不高，大约在 10% ，主要原因是对用户的教育成本高，许多用户无法正确被普及 MEV 的知识以及应对措施，操作复杂。如果想要优化用户体验，用户更多术语被动，而非主动接受。

总结

在当前的 PBS 架构下，我们见到自从 MEV-BOOST 规范引入后，这一利润最大化的密封竞标拍卖机制下，进而导致了 Builder 与 Searcher 逐步向合作与信任的方向引导，无论是 Searcher 还是 Builder 利益捆绑在一起后，这一集中化趋势也非常明显。而 POS 下，又会导致 Validator 的集中化，整个 MEV 产业链中，在各个环节都变得很集中化，并且还引入了多方信任的问题，Searcher 信任 Builder，Builder 和 Proposer 信任 Relayer。MEV 集中化与信任化的发展，与以太坊的最终去中心化与去中信任话的愿景出现了明显的违背。而以太坊社区目前正在讨论三个个提案以减轻这种集中化的方式：

• 针对 Builder 与 Searcher 捆绑集中化：Flashbot 提出的 SUAVE 技术，能够让交易更透明，而降低 Searcher 对 Builder 的信任门槛，进而鼓励 Searcher 将订单流发送给所有 Builder。

• 针对 Relayer 的信任化：使用 Enshrined PBS 来代替当前的 PBS 方案，消除竞价过程中对 Relayer 的依赖。

• 针对 Validator 集中化：采用去中心化的 AVS，比如 SSV 等，目前 Lido 已经取得与其合作。

参与者集中化趋势

MEV 现状

2024 年 6 月 1 日 – 7 月 1 日 MEV 类型与利润，图源：

目前链上的主要 MEV 在于套利、三明治攻击、清算等。而其中套利的利润最大，近 30 天 MEV bots 可统计下共获得 260 万美元的利润。

2024 年 6 月 1 日 – 7 月 1 日三明治攻击交易的利润分布，图源：

实际上一笔交易的利润平均坐落在 0.8 美元，依靠大量的交易，近 30 天 Ethereum 链上三明治攻击的利润在 88 万美元左右。

MEV 分为正负外部效应，正外部效应包括套利搬砖带来 DEX 之间价格差异减小，帮助 DEFI 协议进行抵押品的清算交易等，这些都是其正向作用。而负面作用主要是来自对用户的夹层交易，会让用户损失一部分的利润。在当前的链上费用机制上，虽然以太坊进行了 Gas Fees 的平滑机制，但是仍然会在链上套利交易机会变多时，MEV bots 与用户共同在链上交易，导致短时间的链上 Gas Fees 飙升，进而对用户造成经济和体验上的损失。

不仅因为 PBS 以及 POS 架构下带来的 MEV 和中心化问题，在以太坊往 Layer 2 架构转移的过程中也衍生出了 Layer 2 间的跨链 MEV 的问题。

Layer 2 架构设计的潜在 MEV 复杂性

当前以太坊的大量交易都被放在 Layer 2 ，而以太坊的主要目标是以世界结算层为主，因此未来大规模的链上套利活动会转向更复杂，技术要求更高的多链跨链 MEV。

在跨链 MEV 中，目前集中的研究较少，但是对于 MEV 的潜在可能，有提出部分应对措施，在 Layer 2 中主要是针对排序器进行改进，因为排序器负责排序以及运行交易。而跨链桥是在不同 Layer 2 之间跨链的必备产品，事实上 Searcher 能够帮助减缓 Layer 2 间的碎片流动性，虽然目前仍然不显著，主要在于跨链桥的体验与安全性仍然有待改进，并且不同跨链桥的 Finality 不同，导致了策略定制时需要考虑到这一点，让跨 Layer 2 跨链变得门槛较高。

EIP-4337 的潜在 MEV

不仅仅是新的架构会增加 MEV 的复杂度，EIP-4337 引入了账户抽象以及新的交易类型也会对 MEV 的格局产生显著变化。

ERC-4337 工作流程

在 ERC-4337 中，会引入新的交易类型 User Operation，进入到 Mempool 中，Bundler 这个角色会去 Mempool 中寻找这种类型的交易，然后打包成一个正常的交易。而一旦用户的交易进入到了 public pool，那么就会被 Searcher 监视到。Bundler 类似于 Builder，其能与 Searcher 合作共同重新排序 User Operation 以获得 MEV。同时不同链上的 User Operation 规格可能不同，这将进一步导致跨链 MEV 的技术门槛提高。

未完待续。

参考资料

《The MEVM, SUAVE Centauri, and Beyond》：

《Blockchains, MEV and the knapsack problem: a primer》：

《MEV ECOSYSTEM EVOLUTION FROM ETHEREUM 1.0 》

《The Future of MEV》 by Blockchain Capital

《FRP-18: Cryptographic Approaches to Complete Mempool Privacy》by Flashbots

《Execution Tickets》:

《Payload-timeliness committee (PTC) – an ePBS design》：

免责声明：

以上内容仅供参考，不应被视为任何建议。在进行投资前，请务必寻求专业建议。

关于 Gate Ventures

是 Gate.io 旗下的风险投资部门，专注于对去中心化基础设施、生态系统和应用程序的投资，这些技术将在 Web 3.0 时代重塑世界。与全球行业领袖合作，赋能那些拥有创新思维和能力的团队和初创公司，重新定义社会和金融的交互模式。

官网：

Twitter：

Medium：

OKX Web3钱包作为链上世界的领先入口，为用户提供了多维度的福利工具。本文重点介绍了 6 大福利型工具，包括领水中心、Cryptopedia、Drops、Giveaway、玩法专区以及 DeFi 限时加息。这些工具的推出旨在降低Web3用户的参与门槛，为其提供高效、便利的链上体验。同时，也将帮助用户更容易获得奖励，并推动Web3生态系统的活跃与创新。

一、领水中心：一站式获取热门测试网代币

在Web3的开发和测试过程中，测试网代币充当着至关重要的角色，它允许开发者在无实际风险的环境中验证智能合约和应用程序的稳定性与安全性、并允许用户轻松体验链上功能，但寻找和领取相对繁琐。而 OKX Web3领水中心的推出，可以帮助用户和开发者可以一站式获取热门 Web3 生态系统的测试网代币，降低了参与测试的门槛，从而更高效地参与Web3生态测试。

通过 OKX Web3领水中心，用户连接 OKX Web3钱包并满足一定的资产条件后，便可以定期领取代币，当前每个钱包地址最多关联三个网络地址。未来，随着Web3生态的不断扩展，OKX Web3领水中心将进一步优化用户体验，集成更多的链和测试网等，让用户更便捷地领取符合自己需求的测试网代币。

点击立即体验： 

二、Cryptopedia ：DApp 探索和奖励交互平台

用户通过参与 OKX Web3 Cryptopedia 平台提供的任务和活动，可以快速探索不同区块链网络和去中心化应用（DApp）的学习和互动平台，同时还能获得包括 NFT 和潜在空投在内的各种奖励。Cryptopedia 是一站式 DApp 探索和奖励交互平台，平台会定期推出以不同区块链网络为主题的活动，并与相应的合作伙伴一起，共同设置 DApp 交互任务。Cryptopedia 旨在挖掘和聚合潜力项目，降低进入 Web3 的门槛，减少用户搜索成本的同时，即使是利用碎片化的时间也能精准交互。

OKX Web3 Cryptopedia 涵盖多个链上 DApp，让用户无需复杂操作即可体验不同网络、各种类别的 DApp，增强Web3参与度。用户更新至最新版 OKX APP 并切换至 Web3 钱包，进入发现板块后点击 Cryptopedia，即可参与。

 点击立即体验： 

三、Drops：OKX NFT 市场的独家一级发行平台

据官网显示，OKX NFT 市场 Drops 板块目前已达成 5260, 518 美元销售额、 173 个活动、参与人数达到 3, 376, 940 人。OKX Drops 板块是 OKX NFT 市场的独家一级发行平台，完全去中心化的公平发售。通过甄选热门优质的 NFT 资产，一方面让用户可以第一时间以优惠的价格参与。另外，还不定期和优质项目方合作，比如与 Nobody 和 TinFun 等独家放送白名单，帮助用户更好地把握收益机会。

通过 OKX NFT 市场 Drops 板块，用户可以轻松获取优质 NFT 项目的早期准入权限，从而获得潜在的收藏价值和回报。平台还提供详细的项目介绍和参与指引，确保用户在 NFT 市场中的流畅体验。当前，OKX NFT 市场 Drops 已经支持 Ethereum、BNB Chain、Polygon、Bitcoin 等多个网络，其活动形式包括申购、白名单抽奖、Mint 等等，当前用户可以通过 OKX NFT 市场进入 Drops 板块，并参与活动。

 点击立即体验： 

四、Giveaway ：方便快捷领取热门项目空投

Giveaway 是 Web3 钱包为合作项目提供的新增长工具，旨在助力项目方吸引并获取流量，实现用户增长。与此同时，用户可在 Giveaway 活动中心发现一系列优质的热门项目。完成活动任务后，用户有机会获取丰富的空投奖励。当前，Giveaway 活动会每周上线新的热点项目，OKX Web3 钱包不会从中收取任何费用，所有奖励都将给到用户。

用户可以通过 OKX Web3 钱包首页访问 Giveaway 活动。点击“Giveaway”按钮或“Giveaway”展示页面即可进入并参与。

点击立即体验：

五、玩法专区 ：汇总生态玩法，手把手操作指南

OKX Web3钱包针对热门项目，推出玩法专区 ，旨在汇总该项目或者生态的玩法，提供一站式参与策略，以及手把手的操作指南，让用户通过简单的方式，高效地体验该项目或者生态，并在参加的基础上，有机会获得更多奖励。当前，OKX Web3钱包玩法专区已上线 Babylon 专区，不仅让用户参与游戏，还为开发者提供了推广和奖励的机会，让Web3游戏生态系统变得更加丰富多彩。

点击立即体验：

六、DeFi 限时加息：独家加息，更高收益率

OKX Web3 DeFi 是一站式链上交易工具，旨在为用户提供参与去中心化金融的解决方案。通过 OKX Web3 DeFi，用户可轻松参与到各类头部协议活动中，并获得奖励。当前，OKX Web3 DeFi 会合作在行业内被认可的头部协议进行接入，尽可能选择具有较高安全性的协议。无论用户是否有链上交易经验，通过 OKX Web3 DeFi ，用户可以一键快捷地参与不同协议内的交易活动，而无需反复切换协议进行繁琐的交易，并通过 OKX Web3 DeFi 提供的丰富的申购管理模块，可随时随地对不同协议申购中的资产进行管理，方便作出交易决策。

作为平台方，OKX Web3 DeFi 已由多家审计公司审计通过，并不会替你托管资金，用户的资金只会与项目方的资金池交互。在用户未授权的情况下，OKX Web3 DeFi 无权动用用户的任何资金。作为交易工具，除了完成每笔交易所需的链上网络费用，OKX Web3 DeFi 不会收取额外费用。网络费用会根据不同的链有所变化，OKX Web3 DeFi 会提供一键将任意币种存入流动性池的功能，帮用户节省网络费用。

此外，当用户使用 OKX Web3 DeFi 进行交易后，平台会持续追踪用户的资产情况，并在资产面板展示其信息。用户可以使用 OKX Web3 DeFi 资产面板功能进行赎回资产和领取奖励等操作。值得注意的是，尽管 OKX Web3 DeFi 会尽一切可能保证用户的资金安全，但是与第三方协议交互的过程中仍旧存在一定的风险。所有的 DeFi 协议都是有风险的，操作中可能会存在因第三方协议漏洞、黑客攻击或市场波动等导致的资金损失。这部分损失将由用户自己承担。

点击立即体验：

免责声明

本文仅供参考，仅代表作者观点，不代表 OKX 立场。本文无意提供 (i) 交易建议或交易推荐； (ii) 购买、出售或持有数字资产的要约或招揽； (iii)财务、会计、法律或税务建议。我们不保证该等信息的准确性、完整性或有用性。持有的数字资产（包括稳定币和 NFTs）涉及高风险，可能会大幅波动。您应该根据您的财务状况仔细考虑交易或持有数字资产是否适合您。有关您的具体情况，请咨询您的法律/税务/交易专业人士。请您自行负责了解和遵守当地的有关适用法律和法规。

原文作者：Pzai，Foresight News

加密市场的迭代核心在于代币经济的创新，而基于智能合约的算法创新在过去十年的迭代中起到了关键作用。早期以比特币为基础的代币化延伸相对有限，而技术和叙事上的相对欠缺也成为当时代币发行的一定掣肘。而在以太坊所代表的智能合约生态尚方兴未艾之时，便有人开始考虑如何将智能合约与代币发行模式结合起来。Bonding Curve 作为链上较早出现的算法创新之一，对代币经济及代币工程学都起到了深远的影响。故本文通过对追根溯源，力求发掘 Bonding Curve 的内核，并从多个实践案例中深入思考其意义。

从固定供应到动态供应

早期的代币发行充斥着中心化和无序性，一个项目的建立流程甚至毫无章法，只需要一份平淡的白皮书和 Deck 便可在无数场路演中亮相，获得无数的代币流入。但流入之后发生了什么？中心化的代币模型最后都引向了代币价格的崩塌，没有得到有效规范的市场竞争最终灰飞烟灭。

在对这些发行模式的反思中，有一种主流观点认为，当时的发行特点限制了市场的扩展性，包括以下几点：

• 中心化——除了发行本身的中心化，交易过程大多也在中心化交易所中进行

• 单一资产——生态联通性较差，并且单链基本只对应单一资产流通（除了当时 USDT 基于比特币 OMNI 架构流通）

• 流通性限制——彼时 PoW 架构的广泛应用导致区块确认时间较长，链上转移被限制的同时导致整体流通性降低

• 固定供应发行——对于固定供应量的代币，项目方只能通过共识层或初始分配进行分发，其固定的代币经济学本身不适应市场环境的变化，并且项目方操纵的空间较大，带来对代币价值的一定夸大误导也是当时的市场最终没有达成阶段性持续的原因。

而前 Consensys 社会工程师 Simon de la Rouviere 在其 2017 年的「策展市场」构思中构建了一个「允许团体围绕共同的目标（和利益）进行协调，并从他们共创的价值中受益的系统」。这个系统在以太坊的智能合约框架上进行构建，在底层架构上增添了协议之间的互操作性。而这个构想的核心在于「自动化协调」，即如何让人们在对某个事物的市场化感兴趣时，可以自动在链上创建这个市场。而在机制设计上，需要构建一个用户可以自由参与的无中介参与模型。由此，基于 Bonding Curve 的连续代币模型便诞生了。

Simon 定义了简单连续代币模型所具备的几个特性：

• 使用 ETH 等代币基于硬编码算法（函数）设定的价格铸造代币

• 代币成本取决于流通中的代币数量（如单位代币价格=代币供应量²）

• 代币的目的是为网络中的应用操作 / 服务进行「销毁」。在服务使用过程中减少了代币供应，同时降低了铸造成本，使代币的用例不仅限于分发。

基于这个模型，我们可以看出相比于之前的发行模式，Bonding Curve 本身以去中介化的供应为各类应用提供了新的发行模式，接下来我们会探究一些已经实现的用例，从代币工程学角度发掘算法在其中的作用，并探讨未来 Bonding Curve 的潜在落地方向。

策展

正如 Simon 最初所设想的，Bonding Curve 的一大用例是策展。在之前的策展过程中，经常会遇到组织性上的问题，例如组织协调性不足和信息丰富度不足等。这里笔者选取了两个项目进行分析。

Ocean Protocol

Ocean Protocol 是一个去中心化数据共享协议，该协议旨在促进 AI 数据的开放共享。而在这个过程中，代币经济设计的目的便是最大化相关数据和服务的供应。在传统的策展市场中，参与者的主要行为是作为一种信号式的进出。 Ocean 在此基础上将这些交易行为与提供服务的实际工作结合在一起，构建了策展证明市场（Curated Proofs Market）。

在这个市场中，每个单一的数据集代表一个对应的「水滴」质押曲线。在该曲线上，用户可以选择获得区块奖励（通过对特定数据集的质押并赋予其可用性）和解质押，而「水滴」的质押可以成为衡量用户关注度的指标。

从项目叙事对应到代币经济模型上，我们可以看出，该项目需要前期稳定的流入以保证数据集在策展中能够构建平等的初始共识，并在随后数据集的可用性赋予上增添对后来者的门槛，提高后续参与成本的同时避免对单一数据集共识的过度集中。所以其 Bonding Curve 模型如下图所示。在 500 个「水滴」之后，整体的铸造成本呈现线性上升。

简单来说，如果用户较早的发觉了某个数据集的价值，便可以通过 Bonding Curve 进行买入并在未来获利，继而实现策展的行为。不过该曲线对于策展的流程而言仍然相对粗糙，因为这些代币的买入和卖出与 AI 所使用的数据集之间存在一定延迟性，且不一定保证这些数据集是可用的，需要其他机制进行进一步筛选。

Angel Protocol

著名研究机构 Delphi Digital 曾为基于 Terra 构建的慈善捐赠协议 Angel Protocol 构建了以 Bonding Curve 为基础的代币经济模型。在协议中有三个角色，分别为捐赠者、慈善机构和慈善支持者（HALO 协议代币质押者，在慈善市场中进行策展）。协议的目标是将捐赠与 Bonding Curve 相结合，增强慈善事业的可持续性。

基于以上用例，其代币经济学需要激励策展、捐赠和治理的相关行动，并随着时间的推移促使利益相关方参与其中。故 Delphi 基于 The Graph 的理念（其也通过 Bonding Curve 进行策展，但由于篇幅原因省略了该项目）提出了一个基于 Bonding Curve 的代币策展注册表。该模型允许用户参与质押池，并与特定机构的曲线进行交互以铸造慈善股份，曲线决定 HALO 与股份的兑换比率，理性策展人会追求最大化收益的慈善机构，而 Bonding Curve 设计可以在代币交易之间分配收益，这部分增益股份可以被分发或销毁。

从价值流层面进行分析，从慈善捐赠基金中产生的收益分为股份分配（90% ）和协议费用（10% ），其中股份分配方面， 75% 的分配流向慈善机构， 25% 用于捐赠基金的在投资，从而促进现金流的长期可持续性。而协议费用则评分给了 DANO（协议的治理组织）和 HALO 质押人。

不难看出，Bonding Curve 的介入既为代币质押者提供了多样化的收益来源（自然参与、协议收益流入乃至早期治理权），也为慈善这一根本性用例提供了优中选优的机制，因为策展人可以确保只有用户最需要的慈善机构才会出现在慈善市场上，基于市场化又为其构建了可持续的经济来源。

总结

通过以上分析我们可以抽象出 Bonding Curve 在策展领域的作用：

• 以代币博弈为核心的自然排序：通过自由市场所产生的代币价格指标可以让我们抽象化的理解系统内用户的偏好乃至对应事物的地位。

• 自然的早期激励：动态供应所带来的市场化激励可以通过曲线实时定价，且为早期用户赋予在未来协议相关用例中的优势地位。

• 健康的 Value Flow：每一次买入对应实在的资产存储，资产的有机增值和潜在分配为协议带来可观的正向现金流。

整体而言，Bonding Curve 提供的市场化环境为策展应用提供了一个很好的环境，并融合为协议增长曲线的核心。

算法调控

作为链上的机制创新，Bonding Curve 在多个协议中作为核心算法的一部分而存在。这里笔者通过两个例子进行分析，涵盖了链上保险和稳定币领域。

Nexus Mutual

作为链上保险协议的先驱之一，Nexus Mutual 开创了互助类型的保险替代方案，为协议内会员提供购买和承保的服务。成员可以向互助基金提供资金并获得 NXM 代币，质押 NXM 评估承保风险的同时获得奖励。

协议内所引入的一个重要参数为最小资本下限（Minimum Capital Floor，MCF），对应现有的协议内基金产生了一个比率，一般称之为 MCR%。而对于链上互助性保险协议的可持续性发展而言，需要一个权益通证（在协议内对应 NXM）和协议权益总量之间的对应关系，继而实现协议的有机规模增长。原先在协议内，MCF 是通过治理决定的。而在 2019 年 11 月，社区治理决定将 MCF 的调控实现自动化。在当日 MCR% 值大于 130% 时 MCF 会小幅增加 1% 。

他们为这一改变进行了建模，原先在 MCF 固定的时候整体曲线的增长相对缓慢，而在 MCF 开始线性增长后，整体的增长率提高了。这就是复合 Bonding Curve 的魅力所在——多个协议指标与代币的对应性可以直接的带动代币增长。

Fei

FEI 是一个当年比较热门的算法稳定币，在链上的机制创新中融合了前人的经验教训。在链上用户买卖 FEI 时，算法通过调控来对代币进行锚定。

其中为了创造协议持有价值（PCV）并接受新需求，Bonding Curve 便成为了一个绝佳的方案，并且其拥有数学上的公平性。具体而言，在缓冲区以外的价格可以通过在 Bonding Curve 中进行铸造来平衡，且该曲线为单向买入曲线。另外对于 PCV 的通用融资与部署，这部分资金可以通过以其他代币计价的额外 Bonding Curve 获得，并直接部署到链上各协议中。例如协议在启动时基于 Uniswap ETH-FEI 流动性池建立了唯一的曲线，后续又添加了多个 DeFi 协议的流动性。而每一个 Bonding Curve 对应单个协议的「锚定」（流动性），灵活的设计允许 PCV 进行新的创造性部署，并与未来潜在的新 DeFi 协议集成。

很可惜因为其稳定币本身的用例非常有限，其独特机制也共同决定了用户陷入「水牢」的下场，最后与 Rari Capital 合并又遭受被盗事件，遗憾落幕。但在这之前 Fei 和 Ondo Finance 合作推出了流动性即服务（LaaS），也算实现了一部分以上愿景。而 Bonding Curve 作为 PCV 构建的一大功臣，也为 DeFi 当年的发展添了一把柴。

结论

Bonding Curve 的一大优势便是可以让用户直接从早期增长中获益，并且在曲线与另外的协议指标进行融合时，可以获得 1+ 1 ＞ 2 的增益，在 Nexus Mutual 中随着质押价值的增高，可以对应到代币的超线性增长，而在 FEI 中则可以在稳定协议流入的同时与其他 DeFi 协议实现协同发展。另外 Bonding Curve 所引入的「纯粹链上治理」本身就是一个很有持续性的事情，因为合约本身不会 Rug 自己。

买入即增长…吗？

正如这个小标题所言，买入即增长吗？看看 Friend.tech 和 pump.fun 吧，他们确实也把 Bonding Curve 运用的炉火纯青，但最后呢？一个应用于社交，另一个运用于 MEME，在各自领域获得巨大成功的同时，可持续性和外部性好像早已无处可循，似乎我们正在重蹈当年的覆辙。

为什么？我们回看这些以 Bonding Curve 作为纯粹代币发行工具的项目的特点：

• 发行的无序性：开放式的曲线市场事实上成为了共识分散的元凶，因为所有人都想成为曲线的初始发行者，看看 pump.fun 的发射成功率就知道了。

• 没有 Value Flow：对于只以发行代币为用例的项目而言，任何关于 Value Flow 的讨论都是无意义的。

让我们回到一个老生常谈的问题上：加密领域一直在追求下一个 10 亿用户，而真实用例的发掘却总带有一些磕磕绊绊。本末倒置的本质在于我们以不同的方式再一次堕入了当年的发行模式陷阱。讽刺的是，代币经济学的诞生原本就是为了破除这种陷阱。

如果我们将加密的优势注意列出，可以发现代币经济一定是最重要的一环，而为真实用例服务便是代币经济的突破口。

笔者在此列举几个潜在用例：

• 更公平的（自然）治理：直接对治理指标进行买卖相比于直接投票可能更加直观（类似预测市场的逻辑）

• 去中心化的资产背书：对于 NFT 或其他通证而言，Bonding Curve 可以保证其底层资产背书，去中心化分发避免了项目方的不作为（因为没有项目方），还可以自动化对产生的价值进行分配。如果在 RWA 中应用这一逻辑，可以确保一定的抵押率。

• 协议增长：如果把 TVL、收益率或者积分与 Bonding Curve 结合，会发生什么？曲线上的增长势必带动指标的飞轮。

当然，代币经济的想象力还不止这些，希望在未来能够看到更多新颖的用例出现。

海外Web3游戏的发展，也面临着各种复杂情况的阻碍，据 Footprint Analytics 7 月Web3游戏研报显示， 7 月Web3游戏领域共计 3362 款，仅三分之一左右保持活跃，其中只有 289 款吸引了超过 1000 名每月活跃链上用户（MAU）。这也引发了市场对Web3游戏可持续发展的探讨。

活跃用户是Web3游戏持续收益的根本，所以，项目方在通过设置一级交易市场直接售卖道具获得收益之外，还会通过各种办法来提高收益的可持续性，诸如，有的项目方在开发时就设计了双代币系统来保障游戏经济系统的稳定。除此之外，为了增强游戏内经济的流动性，开设二级市场成为了影响链游运营和发展的重要因素之一。

近期曼昆律所组织的，邀请了Web3游戏资深从业者，探讨Web3游戏各阶段面临的合规问题，其中就有关于二级市场的讨论。

目前业界关于二级市场的搭建，普遍是采取与第三方平台合作的方式，但曼昆律师也接到不少有关自建二级市场的咨询。基于此，曼昆律师撰写本文探讨自建及与三方合作的二级市场的不同策略，并提供相应的合规建议。

为何设置二级市场

二级市场是一个允许玩家自由交易游戏内资产（如 NFT、虚拟道具等）的平台，为玩家提供了将稀有物品或虚拟资产产生价值的机会。

二级市场对于Web3游戏的作用主要有以下四点：

• 提升资产流动性。二级市场为玩家提供了交易 NFT、游戏道具和其他虚拟资产的平台，允许他们自由买卖或交换。这一功能不仅提升了资产的流动性，还增加了玩家对游戏生态的投入和粘性。

• 增加用户参与感和收益。通过二级市场，玩家可以在游戏中创造价值，如通过交易稀有道具或出售升级后的资产来获利。这种参与感和盈利机会吸引了更多用户加入链游，并推动游戏社区的发展。

• 确保市场定价和价值发现。二级市场通过供需关系调节链游资产的价格，使得资产的市场价值能够得到更为准确的反映。这对项目方和玩家双方都有利，因为透明的市场价格有助于提高整个生态系统的信任度。

• 促进游戏内经济的持续循环。二级市场的存在使得游戏内的经济系统更加健康和可持续。玩家可以通过不断交易来回收资金并进行再投资，从而维持游戏内经济的活力。

自建与三方的优劣对比

二级市场对Web3游戏的可持续性至关重要。那么，针对自建和三方两种路径，项目方该如何选择合适的方式搭建呢？

一个完整的Web3游戏二级市场主要包含四个维度：前端用户界面、后端管理系统、智能合约层以及区块链网络，我们可以通过下方的表格对二者进行直观地对比。

可以看到，自建二级市场的核心优势在于项目方对平台的完全控制权。从市场规则、费用结构到用户体验，项目方可以根据自身需求进行定制化设计。这种灵活性使得项目方能够深度结合品牌建设战略，增强用户忠诚度和市场粘性。如之前很火的 Starshark（星鲨），自建二级市场有助于项目方打造品牌形象，提供与主品牌高度一致的用户体验，增加用户的归属感和互动频率。

但是，自建二级市场面临的复杂合规要求，例如交易规则制定与资金审查，会导致项目方投入的技术、资源等成本急剧上升，在多层合约附加下，会使得市场流动性相应受限，没有稳定的买卖双方，资产的价格可能大幅波动，影响用户信任，导致客诉增加。除此之外，自建二级市场的项目方需要解决底层链与外部的资产与信息传输，制作跨链桥，这进一步增加了技术成本。

相比较之下，与第三方二级市场合作能够显著降低法律和合规风险。将项目方的核心业务与二级市场隔离可以避免直接涉及货币交易，这样一旦发生价格波动或亏损，用户更可能将其视为市场行为，而非项目方的责任，从而减少维权的风险。这种做法使项目方在法律上与二级市场交易活动保持一定的距离，尤其是在潜在的刑事责任方面，减少了被追究的可能性。同时，市场隔离还能防范未来可能出现的法律问题，特别是涉及虚拟货币交易和监管的风险。大型平台如 OpenSea 和 Magic Eden 等，已经建立了成熟的 KYC、AML 合规体系，并承担了大部分的监管责任。此外，大型平台通常具备完善的版权保护机制，能够快速处理潜在的侵权纠纷，降低项目方直接面对版权问题的风险。

虽然与第三方合作意味着在市场规则、费用结构和用户界面上受到一定限制，难以完全按照自身需求进行定制，但是大型第三方平台拥有广泛的用户基础和完善的交易生态。同时，平台一般支持多个公链，项目方通过与这些平台合作，可以迅速获取市场流动性，并利用现成的用户群体扩大市场覆盖。这种合作模式对处于初期发展的项目尤为有利，能够快速进入市场而无需独自搭建流动性基础。

曼昆律师点评

适合自建二级市场的项目

自建二级市场适用于拥有强大技术团队、资源丰富且希望深度控制品牌和用户体验的项目。对于那些已经拥有大量用户，并有能力承担合规和运营压力的项目，自建二级市场是值得考虑的选择。但需要注意的是，在对交易进行定制化的过程中，应当避免涉及人民币的兑换，不论是官方对游戏积分或代币提供变现渠道，还是允许用户之间的现金交易，都涉及极高的涉刑风险。

适合与第三方合作的项目

对于初期发展阶段的项目，优先考虑降低合规风险并快速获取市场流动性的需求，与第三方平台合作是更为稳妥的选择，这也是目前大部分链游项目方的做法。这种模式不仅能迅速进入市场，还能减少技术和运营负担，降低初期投入成本。但值得注意的是，在第三方平台上运营链游项目时，用户可能会认为项目方与该平台存在关联，项目方可以通过清晰的用户协议与合作声明，明确定义双方的独立性，从而减少误解。

混合模式的可能性

部分项目可以考虑在初期与第三方平台合作，在业务成熟后逐步转向自建二级市场。例如目前在热门链游榜首的 Pixeis，它采用的就是这样的模式。

这种方式有助于项目方在保证流动性和合规性的同时，逐步积累技术和市场资源，最终实现平稳过渡。但需要明确，项目方应当避免将游戏内积分接入三方二级市场进行交易，即使该积分不上链，它也具有一定的代币属性，项目方也需要承担数据同步、隐私、安全问题与由此可能引发的额外客诉。因此，限制出金接口并确保链下代币仅用于购买游戏内物品，可以避免该代币被认定为变现工具，从而降低合规风险。

曼昆律师总结

总体而言，链游项目方在选择二级市场模式时，需根据自身的资源、技术能力和合规需求作出决策。对于那些希望快速进入市场并降低合规风险的项目，与第三方平台合作是最优解；而对于追求品牌独立性和深度用户控制的项目，自建二级市场则更具优势。无论选择何种模式，项目方都需结合长期发展目标，制定灵活的二级市场策略，并对相应的合规问题进行把控，以应对不断变化的市场和监管环境。

原创 | Odaily星球日报（）

作者 | Asher（）

9 月 8 日，friend.tech 团队宣布已将 Admin 和 ownership 参数设置为 0x000…000，这意味着该团队的开发者已放弃了对智能合约的控制，协议未来将不会再有任何升级与改进。消息一出，协议代币 FRIEND 价格昨日一度下跌超 20% ，最低跌破 0.06 USDT。

消息不断发酵，社区中充满着对 friend.tech 项目的抱怨情绪：

• “一年了，friend.tech 终于把合约的这种中心化风险干掉了，owner 没了，项目也快没了”；

• “FRIEND 代币从今年 5 月份的近 3 美元高点一路滑落，真不要轻易对任何一个项目上情怀，市场会告诉你有多残酷”；

• “friend.tech 作为 Paradigm 投资的一个全新项目，的确在去年获得了不少支持，没想到现在落寞成这样，导致市场对整个 socialfi 项目都信心不足了”；

• “因 Friend.Tech 损失 50 万美元，从未想过创始人会毫无道德地‘割韭菜’”。

协议收入“赚麻”，散户买币“亏麻”

“跑路”、“割韭菜”等各种关于 friend.tech 的负面舆论在社交媒体上持续发酵，迫使官方不得不出面回应。

9 月 10 日上午，friend.tech 发文称：“团队没有关闭或停止 friend.tech 网站应用的计划；之前放弃合约权限的操作主要为确保无法对部署在 Base 上的智能合约进行任何未来的更改，这些更改可能会增加或产生新的费用；这些操作不会以任何方式影响 friend.tech 网站应用的当前功能，用户所知道和使用的一切都保持不变。”

虽然官方的解释给人一种“团队仍然在做事”的感觉，但用户并不买账。链上侦探通过数据发现，friend.tech 一直在卖币套现。

根据 Dune 面板数据，Friend.tech 自上线以来共产生约 9000 万美元费用收入，其中 4467 万美元分配给创作者，剩余部分均归 Friend.tech 团队所有。同时，据 Arkham 监测，Friend Tech 项目方在 2023 年 12 月至 2024 年 6 月这半年期间里一共将通过协议收入获得的 19477 枚 ETH 转进 Coinbase，具体数据记录如下：

• 通过 friend tech：Fees 地址在 2023 年 12 月将 7821 枚 ETH 转进 Coinbase；

• 通过 friend tech：Gnosis Safe Proxy 地址在 2024 年 1 月至 6 月陆续将 11656 枚 ETH 转进 Coinbase。

因此，Friend.Tech 团队共计转入 Coinbase 的 ETH 数量为 19477 枚。如果他们每次都在 ETH 转进 Coinbase 后就进行了出售，那么他们获得的收益应该超 5000 万美元。

团队通过协议手续费赚得盆满钵满，但其项目代币 FRIEND 币价从开盘 3 美元持续下跌至目前的 0.08 美元，累计跌幅 97% ，散户损失惨重，其中“麻吉大哥”成为最大接盘侠。

根据此前 Lookonchain 监测，自 5 月 3 日至 6 月 8 日，“麻吉大哥”黄立成累计花费 4975 枚 ETH（价值约合 1560 万美元）以平均 1.81 美元的价格购买了 860 万枚 FRIEND。此后，黄立成依然在小额持续买进 FRIEND，并为其交易对提供流动性，目前累计持仓 1100 万枚 FRIEND。若仅按照 6 月 8 日的持仓和 FRIEND 现价 0.092 美元计算，其此前 1560 万美元买入的 FRIEND 现在仅价值 100 万美元，已至少浮亏 1400 万美元。

SocialFi 翘楚现已落寞

2023 年夏天，friend.tech 横空出世，引爆整个 SocialFi 板块。

凭借 Paradigm 的支持、众多知名 KOL 的热情参与、限量邀请码的设计、预期空投的吸引力以及对 KOL 价值和 IP 的创新玩法，friend.tech 在短短两周时间内迅速从 0 增长到超过 10 万用户；之后 friend.tech V2 版本的发布，平台 Club 数也在短短两周时间内突破 22 万。巅峰时期，平台日活用户超过 7 万，日成交量超过 1000 ETH。

然而，friend.tech 的繁荣景象并没有维持多久。The Block 数据显示，今年 5 月末起 friend.tech 日活用户已不足 100 人；8 月 7 日，friend.tech 日活跃用户仅 5 人，其中独立买家 3 人，独立卖家 2 人，创历史新低。从巅峰到落寞，Friend.Tech 生命周期不足一年。

（）

为什么 friend.tech 走向衰落？一方面是因为羊毛党的袭击，大量发送垃圾信息赚取代币，平台缺乏过滤机制，损害了真实用户的权益，导致日渐凋零。另一方面，仅仅以 Token 或者 Key 作为炒作噱头没有真实应用，随着币价崩溃也很难维持繁盛局面，最终陷入死亡螺旋。毕竟，用户的主要使用动机是投机，只是希望通过交易 KEY 获利乃至获得空投，与喜欢的创作者互动则是附带的；当币加价格下跌时，实际价值却不足以维持用户继续投入参与，最终导致平台的衰退。

实际上，SocialFi 产品大多都有一个共同的通病：对金融代币激励的高度依赖。随着激励的减少，用户参与度也随之下降，形成了恶性循环，这在链游领域屡见不鲜，Axie Infinity 等都是如此。金融代币激励应该是一个特性，而不是主要驱动因素，而实用性则应作为 Web3 社交产品的价值支撑。

从实用性来说，friend.tech 的竞品 Farcaster 做得就很不错。

Farcaster 是一个去中心化的社交网络协议，旨在促进用户之间直接联系的建立。开发者通过 Farcaster 可以无需许可即可访问公共数据，同时支持多样化和灵活性的客户端和应用程序开发。实际上，Frames 最重要的一个功能，便是支持 Frames 插件的使用。

随着 Meme 代币的火爆，越来越多的 Meme 项目开始通过 Farcaster 发布信息，Frames 插件可以将这些消息及时的触达用户，而 Meme 代币的交易活动中获取信息的及时性成为了获得关键，大量用户开始涌入 Farcaster，旨在获取最及时的消息。同时用户可以通过 Frame 进行空投领取、NFT 铸造等操作，省去了用户在社交平台和钱包之间的来回切换，效率大大提高，这也是 Frames 插件为 Farcaster 带来火爆效应的主要原因，今年 7 月巅峰时期日活用户超过 10 万，即便目前依然维持 7 万的日活。

（Farcaster 日活数据，数据来自 Dune）

小结

虽然目前尚无明确证据证明 friend.tech 团队已“软 Rug”，但这款曾红极一时的加密社交应用目前来看已经“凉透”。一方面，开发者通过调用智能合约功能将控制权转移至以太坊的空地址，表面上看平台仍在运作，但放弃控制权几乎使得引入新功能变得不可行。另一方面，自平台上线以来，friend.tech 团队确实已经将近 2 万枚 ETH 转入了 Coinbase，极大可能已经完成变现。

SocialFi 板块永远不缺新玩家入场，但能否长青，仍然有待市场检验。